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泸州供应复合土工膜公司
泸州供应复合土工膜公司

time:2020-01-03 14:31:02

author:山东德旭达土工材料有限公司

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泸州供应复合土工膜公司高端白酒行业是我们投资组合中占比第二高的行业,达到31%。高端白酒仅有三家企业,茅台、五粮液和泸州老窖,每家公司都十分优秀。

白酒行业是我国独有的特色行业,可以分为高端、中高端、中端、低端几类细分行业,其中高端白酒行业非常优秀,极具投资价值,在本期我大量建仓了白酒股,未来也将长期持有。本次总结报告将对高端白酒行业、茅五泸三大企业做简单梳理。

作者:周密Merlin

来源:雪球

(一)高端白酒行业为什么好

1、高端白酒市场巨大,有提价空间。从整个行业看,2018年白酒行业,规模以上企业年产量871万吨、年营收5364亿、年利润1251亿,分别同比上年增长12.88%、3.14%、29.98%,整个行业都在快速增长。

而高端白酒更是供不应求,受产能限制,茅台,五粮液和泸州老窖的高端白酒新增产量加起来,还是满足不了新增需求,每年的高端白酒供需都存在缺口,这导致高端白酒企业有提价空间而不影响销量,收入利润连年增长,茅台五粮液泸州老窖都是历史涨幅超过百倍的的大牛股,足见这个行业有多么优秀。

做个对比,同样是提价,茅台供不应求,东阿阿胶却销售滞涨;高端白酒五粮液、泸州老窖也在持续提价,同样是提价不影响销量。而其他很多行业,根本不敢提价,稍微提价消费者都跑了。水电煤等公用事业行业,根本不给你提价的权利,想提价,难上加难。稍微对比一下,就知道白酒这个行业有多好。而高端酒的定价权很强,从整个行业来看,所有的白酒企业都是跟随茅台和五粮液这两大龙头来定价的。泸州供应复合土工膜公司

2、原料成本极低,利润很高。原料同样是粮食和水,茅台、五粮液、老窖等原料成本占产品比重可忽略不计,且原料无限供应且供应商根本没有议价权,毛利率可以达到90%左右;恒顺醋业等消费龙头原料成本占比约30%。

而阿胶的原料驴皮面临缺货困境,公司一方面要自己养驴,一方面要高价收购囤积驴皮。手机、电脑等上游处理器生产商,因为规模庞大,手握巨量核心专利,对下游产商形成强大的议价能力,轻松撬取巨额利润。与他们相比,白酒基本是无本生意。

3、不需要过多的持续投资。同样是高毛利率,茅台、五粮液、老窖维持下去基本不需要研发支出,软件和医药则需要巨额研发费用支持,且存在失败风险。重资产行业如钢铁,基本靠天吃饭,行业不好时,哪怕赔钱也不能停产,想转行,更是难上加难。

需持续巨额投资的行业如京东方,赚再多的钱也不敢分给股东,今天不投资明天就会死的很难看。手机、电视、高科技等行业技术变化飞快,技术更新跟不上时代和需求,分分钟都会被淘汰。反观白酒,只需要做很少的事情,就有源源不断的巨额利润,真是极好的行业。

4、龙头企业的盈利能力极强。因为价格的不断提升而原料成本几乎不变,又不需要过多投资,龙头企业又有提价权,因此龙头企业的盈利能力极强。新近公布2018年报的五粮液、贵州茅台,2家合计的产量26万吨、年营收1136亿、年利润486亿,分别占2018年全行业规模以上企业的3.01%、21.19%、38.84%。仅仅两家龙头企业,以不到行业4%的产量,却占据了超20%的行业份额、掠夺了近40%的行业利润,而这还不包括泸州老窖、洋河股份、汾酒等其他几大龙头,足见龙头企业的盈利能力之强。

5、进入壁垒很高。按经济学的理论,资本会追逐高利润行业,白酒这样工作轻松、赚钱快,又非常稳定的行业,资本岂不要挤破头要进入?事实上,资本都很冷静、聪明,没有人会傻傻的将巨额资本投入白酒行业。

因为大家都很清楚,哪怕你投资再多,宣传力度再大,想重新打造一个茅台,基本没戏。有不少人曾做了这方面的尝试,基本都铩羽而归,原因在于高端白酒行业的进入壁垒很高很高,主要体现在窖池、工艺、环境、品牌等方面,后文会详细分析,白酒的商业模式可以说是无敌。

6、竞争格局好,市场集中度会持续向高端酒企集中。高端白酒企业产能有限,品牌只有茅五泸三家,竞争格局好,而市场也非常广阔,三大品牌竞争不激烈,都能过得有滋有润,反观中低端酒,品牌太多了,竞争格局很复杂。

另外,未来社会发展的方向肯定是消费升级的,大众越来越青睐高端酒,高端酒在整体白酒市场的份额一定是稳步提升的,而在产能有限的情况下,高端白酒公司会有更强的提价权和盈利能力。移动互联网、新媒体、微信的迅猛崛起,网购电商、移动支付、物流快递的快速发展,使得品牌力、渠道力更强的名优酒企在更大范围内占领消费者心智,消费者购买白酒行为更加方便、迅捷。

伴随着居民可支配收入的提升、中产阶层的壮大、高净值人群的增长,基于高端白酒带有标识身份、阶层的“面子酒” 等特性,预判未来一个阶段的白酒消费将进一步从“有酒喝” 向“喝好酒” 演化,消费升级趋势将使得市场份额进一步向高端名优酒企集中。

7、奢侈品和消费品双属性。同样是高价格、高利润产品,大部分奢侈品面临的人群高度细分,导致市场空间有限。高端白酒不同,兼具奢侈品与消费品双重属性,既是高价格、高利润,又有非常广大的消费人群,市场空间巨大,几乎看不到天花板。这样的行业,遍观全球,似乎也没有几个。

8、中国独特的传统饮食习惯、社交文化支撑起了白酒文化。中国传统的饮食习惯是共食共饮,互动频繁,气氛热闹,常常以酒来带动气氛和参与社交,这是建立在绵延千年的社交文化之上的。与西方不同,西方多是精确的分食,气氛稍显安静,互动也较少。这也是中国白酒的根源所在,这种共食共饮的饮食习惯、家庭观念及酒桌社交文化不变,那么中国白酒就会永远的存在。

9、高端酒抗风险能力更强。即使遇到经济大滑坡,也可以降价去挤压中低端白酒的市场,而中低端白酒就会过得很惨。

10、白酒是现金流最好的行业之一。茅台、五粮液,历来都是现金流大户,帐上现金经常性多达几百亿,甚至是上千亿。

(二)高端白酒行业情况

1、市场规模和增速

2012 年行业低谷时,高端白酒市场容量约为 3.75 万吨,预计其中 60%都为大众及商务消费, 2018 年高端白酒市场市场容量预计为 5.65 万吨,预计其中 80%都为大众及商务消费,其中茅台约为 3.00 万吨,五粮液约为 1.90 万吨,泸州老窖为 0.75 万吨, 则高端白酒大众及商务需求过去 6 年复合增速为 12.33%,假设高端白酒市场每年以 10%左右的复合增速增长,则至 2022 年高端白酒整体容量约为 8.27 万吨。

2、竞争格局

茅台占据高端白酒市场份额的63%,五粮液26%,泸州老窖的国窖1573为6%,三家合占95%,典型的三寡头垄断格局,竞争格局优良。

3、茅五泸18年财务数据

(三)各公司产品结构、价位区间

在价格策略上,茅台拥有绝对定价权,五粮液跟随茅台,泸州老窖跟随五粮液。其他白酒企业基本都是跟随三大龙头来定价,不会盲目提价,否则极可能失败,这是由行业地位来决定的。

泸州老窖在2013年行业低谷时坚决挺价,9月份将国窖1573出厂价提至999元,远高于竞争对手。策略的失误使公司高端白酒销量由2012年的近4000吨大幅降至2014年的800吨。2014年7月国窖1573终于被迫降价, 经典装对经销商计划内结算价为560元/瓶,计划外价格为620元/瓶,并于9月暂停了发货。

1、茅台

公司产品分茅台酒和系列酒两类。茅台酒营收655亿,同比增长25%,占比89%;系列酒营收81亿,同比40%,占比11%。系列酒在总营收中的占比比2017年上升1个百分点。茅台酒毛利率93.74%;系列酒毛利率71.05%,比2017年大幅提升8.3个百分点。系列酒毛利提升主要是因为产品提价,系列酒销售量比2017年还是略有0.43%的降幅。

副产品的营业利润也超越90%的A股上市公司了,并且也还有极强提价能力,可见茅台的品牌价值之强。在茅台产能受限的情形下,系列酒也略微给公司带来了一定的增长动力。18 年茅台酒吨价上涨 16.3%至 201.72万元/吨。系列酒方面,公司对产品进行梳理,优化了王子、迎宾等产品品类并提高出厂价,全年系列酒销量29774吨(-0.43%),与去年同期基本持平,吨价则大幅提升40.5%达到 27.13 万元/吨,毛利率提升8.3pct 至 71.05%。预计19年系列销量提升空间不大,公司仍将继续做产品梳理,提升系列酒的盈利能力。

茅台酒一直处于供不应求的状况,公司定的茅台酒出厂价969元,零售价1499元,这个价格是需要抢的,而且还很难抢到。茅台酒的市面零售价基本在1800元左右。因为普茅的热销,茅台推出的生肖酒也被消费者追捧,生肖酒的出厂价和零售价比普茅高,茅台的盈利能力更强了。现在茅台产多少,能卖多少,关键是产量能否跟上。

2、五粮液

2018年,五粮液“1+3”产品体系得到进一步确立和完善,市场竞争力得到进一步提升。公司对“普五”精益求精的包装升级按计划推进;开发了高端窖池系列产品,重塑高端白酒价值体系。2018年,公司高价位酒销售收入301.9亿元,同比增长41.1%,占公司营业收入的75.2%,较上年提高4.5个百分点;中低价位酒收入75.6亿元,同比增长12.9%,占公司营业收入24.4%,较上年下降3.3个百分点。

3、泸州老窖

2015年6月30日,泸州老窖管理层换届,刘淼和林峰分别担任董事长和总经理。新管理层上任后迅速进行改革,提出五大单品战略,即强化由国窖1573、窖龄酒和泸州老窖(特曲、头曲和二曲)构成的3大品牌线,重点打造由国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲和二曲构成的5大超级单品。

国窖1573主攻高端价格带,定位于“国”酒;中高端部分,窖龄酒公司的百年泸州老窖窖龄酒定位于“省”酒,泸州老窖特曲定位于“市”酒;低端市场则是博大公司管辖的泸州老窖头曲、二曲,分别定位于“镇”酒与“村”酒,整体来看,公司的五大单品基本覆盖了市场上的主流价位、主流市场及主流的核心消费者。

(四)各公司近期战略

1、茅台

A、提升直营渠道比例。茅台目前采取的是扁平化“区域总经销+特约经销商+直营店”模式,截至2018年公司有3333家经销商,1407家直营店。18 年公司直销渠道收入 43.8 亿元,经销渠道收入 691.9 亿元,直销渠道占比 6%。

18 年末公司取消了约 400家茅台经销商(约占经销商总人数的 20%)的经销资格,回收 4000 吨茅台至直营渠道,预计 19 年直营渠道占比将达到 18%。19年茅台计划销售3.1万吨,对比2018年增加3000吨,同比增长10.7%。其中经销商合同量不增不减,维持1.7万吨,增量3000吨投放以直销渠道为主。提升直营渠道比重有利于公司加大对终端售价的掌控权,削减经销商话语权,提升公司利润水平。

B、品牌聚焦。2018年集团公司全面停止包括茅台酒在内的各子公司定制、贴牌和未经审批产品业务,已停止定制酒、白金酒公司业务,预计未来公司品牌建设将更为聚焦。

2、五粮液

A、品牌缩减、稳价放量。近期五粮液大刀阔斧的砍掉了众多中低端系列品牌和贴牌品牌,意图梳理价格体系、重塑品牌凝聚力。品牌混乱一直是五粮液被诟病最多的地方,从近期管理层的行动上,可以看出这次改革的决心和力度很大,公司未来的品牌价值和经营效率会越来越好。

B、五粮液规划在2020年,有三万吨的高端五粮液投向市场,并且要恢复高端五粮液酒存储时间达到3年,然后再出厂,提升五粮液酒的品质。这个规划是好的,只有朝提升酒质和提高高端酒的产量这两件事去做,五粮液未来才会越做越大。

3、泸州老窖

泸州老窖这几年一直有两个口号:A.重回行业前三,把洋河赶下来。B.国窖1573营收100亿。

第二个目标实现难度不大,只需要高端酒产量跟上,品牌宣传好,国窖1573营收上100亿,没有问题。如果经济没有出现大的滑坡,预计2020年能完成国窖1573百亿目标。

第一个目标任重道远,需要很多事件配合,不只是做好自己就可以完成的,因为泸州老窖在进步,洋河也在进步。洋河的市场营销、公司管理是业内公认的优秀,其本身也是一家很好的公司,只是产品定位和高端酒产能受限,无法挑战茅台和五粮液。泸州老窖想要追上洋河,需要提高高端酒的产量、和五粮液一样聚焦品牌,砍掉乱七八糟的低端酒,提升品牌力。可喜的是,我们看到泸州老窖公司最近正在做这样的改变,公司也在变得越来越优秀。

(五)各公司工艺和产能对比

白酒分为酱香型和浓香型,市场份额分别为30%和70%。

酱香型的代表是茅台。酱香型分四种工艺:坤沙酒,碎沙酒,翻沙酒,窜沙酒【窜沙酒加入食用酒精和香精,是最低等的酱香酒工艺】茅台酒用的是坤沙酒工艺,制作过程超级严谨和漫长。必须是茅台本地颗粒完整的高粱,破碎率小于等于20%,然后经历两次投料、九次蒸煮、八次发酵、七次取酒等30道工序,然后存储,再勾兑,再存储,然后包装出厂。五斤糯高粱出一斤酒,而且从制曲到出厂卖酒,周期接近五年。

那只要用坤沙酒工艺就能制作出一个品质的茅台酒吗?肯定不是的,离开茅台镇地理环境、水源、包括空气里的微生物,酿不出一样的茅台酒。另外茅台酒在勾混合兑时用的陈酿酒有10年20年,甚至40年的老酒。

浓香型的代表是五粮液和泸州老窖。按照制作工艺、基酒等级不同又分为四类:高端基酒,次高端基酒,中端基酒,低端基酒(低端酒里,还分为固态法白酒,固液法白酒,液态法白酒。固态法白酒又称纯粮酒。固液法白酒由固态法白酒+液态法白酒、香料勾调而成的白酒。液态法白酒是用食用酒精勾兑的酒。市面上有些廉价的浓香酒是固液法白酒)。

高端基酒酿造很困难,对窖池要求很严格,老窖池才能酿出好酒。5年10年的窖池,根本酿不出高端酒,甚至20年以下窖龄的窖池酿的酒,都酿不出高端酒。20年以上的窖池,虽然能酿出高端酒,但比例少的可怜,低于5%,剩下的都只能作为中低端酒生产。

由于酿造工艺不同,酱香型白酒只要有适合的建厂区域,就可以扩产建厂,5年后就可以形成产能,所以茅台酒的产能在逐年稳健的增长。浓香型白酒则不同,正所谓“千年老窖万年槽,酒好全凭窖池老”,浓香型的高端酒都得用老窖池生产的优质基酒才能酿出来,而一般连续使用30年以上的窖池才能称之为老窖池,才能生产出优质基酒,因此浓香型白酒的高端产能是无法在几年内立马提升的,只能等时间慢慢推移。

浓香型高端酒的产能增长比酱香型更难,这是它的天花板。酱香酒只是时间长,工艺流程多,但几乎所有轮次的酒都可以用上,高端酒出酒率高,没有窖池限制。而浓香酒的高端酒,窖池年线限制的死死的,而且高端酒出酒率还不高。

茅台酒不是当年生产当年卖的,周期五年左右。五粮液酒现在周期一年左右,8.90年代时是酿好存储三年,后面因为供不应求,存储时间缩短,据五粮液披露准备在2020年存储周期恢复到三年。泸州供应复合土工膜公司

1、贵州茅台

茅台酒从生产到出厂卖,周期是五年。比如2019年卖的酒,是14年生产出来的,产量3.87万吨,计划销售3.1万吨。可以看出,每年的销售量没有对应产量多,这是因为一般情况下,每年出厂的茅台酒,只占五年前生产酒的75%左右。剩下的25%左右,有的在陈放过程中挥发一些,有的留作以后勾酒用,有的就世世代代留存下去。这些世世代代留存下来的老酒,就是今天15年、30年、50年、80年陈年茅台酒坚实的物质资源保证。出厂酒只占生产酒75%,如果用75%x产量,销售量也不对。

因为茅台酒需要用老酒勾兑过,比如生产了3.8452万吨茅台酒,还要放一定比例的老酒勾兑。然后总产量就不止3.8452万吨了,勾兑后的产量就是4万多吨了【具体勾兑比例,没有完整的数据】

根据测算,2005-2017年茅台酒销量占4年前基酒产量比重的平均值为81%。公司当年的茅台酒销量与4年前的基酒产量比重存在可调节性,主要体现为:A,老酒的勾兑比例存在不确定性;B,每年生产的基酒中作为留存老酒比例存在不确定性;C、成品酒的发货节奏存在不确定性;D、年份酒等非标酒销量存在不确定性。所以想要精准预测公司的白酒产量和销量,是不可能做到的,五粮液和泸州老窖也是如此。

2、五粮液

五粮液有16口明朝窖池酿酒,酿的酒60-70%的比例可以用做高端酒的基酒,如果用五十年三十年的窖池,只有百分之几的酒可以用做普五的基酒。公司倾全公司之力,把马力开足,能年产20万吨酒,按10-15%产高端酒的比例,公司高端酒的产能是两万-三万吨。

五粮液公司的目标,也是确保在2020年向市场投入三万吨的高端酒。剩下的85%-90%的酒只能做成中低端酒售卖,浓香酒高端酒增产1瓶,就会带来8瓶系列酒,这是为什么市面上那么多五粮液酒品牌的原因,稀释了品牌价值,也是浓香型白酒相对于酱香型白酒的劣势。泸州老窖也一样。

3、泸州老窖

泸州老窖国窖1573的基酒,都是百年以上的窖池酿造的,泸州老窖一共有1619口百年窖池,现在产能5000吨左右,公司开足马力,极限产能8000吨应该没问题,而1吨基酒大概能勾兑1.67-2吨的成品国窖1573。

根据公司管理层近两年所述,直接明确指出老窖19年可以突破产能瓶颈,到2020年国窖1573要达到200亿的营收,2万吨的销售量目标,由于窖池的数量是固定的,优质基酒的产量又与窖池的窖龄有密切关系,就算马上新建窖池也不可能立马提升优质基酒的产能,可以推算老窖准备采用50—100年的老窖池来生产国窖1573的优质基酒,且从数据上也基本可以和管理层所述相对应(50—100年的老窖能生产7000吨左右的优质基酒,加上原来的3000吨产能,总计1万吨优质基酒,按上面的勾兑情况,则刚好是2万吨的成品酒。)

高端酒的产能决定了行业地位,比如到了2021年,茅台拿出2017年产的4.28万吨茅台酒来卖,五粮液就算出厂价能涨到茅台酒一样,产量也没有茅台多,只有3万吨左右。所以营收根本没办法追上茅台。国窖更不用说了,产量少太多了,只有1万吨左右,不是一个等级。茅台酒的产量>普五+国窖1573之和。

(六)各公司优劣势对比

1、茅台

优势有:

A、强大的品牌号召力。品牌是无形资产的重要方面, 通过影响消费者和经销商的黏性,进而传导到企业的盈利上。

一方面,对消费品而言,品牌的知名度、美誉度,品牌在多大范围内、多长时间里占领消费者心智,很大程度上决定了消费者及潜在客户的购买行为及复购率,进而影响到企业的营收和利润。

如所有的消费品一样,建立品牌认知,才是最具挑战的门槛。这个门槛,是由不可复制的机会成本(先发优势、历史沉淀)、持续的资金投入(品牌形象、消费心智)、规模优势(市场纵深、渠道体系)这三者共同构成、彼此促进的结果。这其中,最难的是机会成本,就在于时间的不可逆转性、历史的不可复制性。

全国规模以上白酒企业大数在 1500 家左右, 其中有资格跻身高端酒行列的、 特别是成为顶级白酒典范的,屈指可数。高端酒必须经历时间的洗礼,是大众消费者用长期购买行为投票选出来的,属历史赋能。高端酒对白酒品质有很高的要求,与之相关联的是特定自然环境、特定酿造工艺,消费者饮用后无不适反应,历史上无瑕疵、无负面事件。某种程度上, 因其生产条件的苛刻,高端酒带有一定的稀缺性,物以稀为贵更使得其具有“面子酒” 的特征,具备较强的定价权和溢价能力。

从国外烈酒发展路径来看,最终占据消费者(特别是高阶人群)心智的高端白酒品牌是极为有限的,考虑到不同香型对消费者的黏性, 应不超过5个,其中:酱香型代表大概率属贵州茅台,山西汾酒大概率代表清香型白酒,浓香型白酒主要是五粮液、泸州老窖等头部企业。

另一方面,品牌对渠道也有很强的吸引力和黏性。“酒香也怕巷子深” 。随着人口迁移的常态化高频次化、交通基础设施的跨越式发展、 新零售的快速崛起,渠道建设对白酒营销的重要性越来越凸显。随着市场竞争的深入,经销商层面也呈现出“极化” 现象,区域大商掌握着越来越多的动销资源和终端影响力。出于自身利益考量,在同等条件下,经销商往往青睐那些知名度高、货品周转快、渠道利润率高的品类、品牌。这进一步增强了销售端对品牌的黏性,提升了消费者的可及性和购买概率,形成有利于强品牌的正反馈。

B、酿酒工艺复杂、酿造稀缺。在地域上,能够酿造酱香型茅台酒的产地只有7.5平方公里;在工艺上,从原料到出厂至少需要5年时间,需要30多道工序160多个工艺环节。离开茅台镇地理环境、水源、包括空气里的微生物,酿不出一样的茅台酒。受当地自然环境限制,茅台酒不能大规模扩产,因而相对于浓香型白酒(整体)而言更为稀缺。

C、行业最强定价权。这一点要从供求关系的角度去思考,茅台当今处于供不应求的状态,品牌号召力在白酒行业也最强,就可以一直涨价,而茅台的定价权现在已不能从微观的层面来看,而更多的应从宏观层面来看,只要百姓的收入高了,精神需求持续在,那么茅台就可以做到持续提价且提价后价升量增的强势定价权。行业内其他白酒企业的定价都是跟随茅台的。

D、工艺优势。相比浓香型工艺,不会产生太多系列酒,可以聚焦在高端品牌上,前文已经分析过。

E、产能优势。产能提升没有浓香型那么困难,能够比较稳健的提升产能,产能的差距可能会越拉越大。

F、社交属性。茅台酒本身的物质属性,具有独特的爽口之感和沁心之味,但这并不足以必须且唯一被人需要,它还具有一种精神属性,这种属性所带的直接效果就是社交属性。即使你不喝酒,但在请人由于私事或者公事吃饭、接待贵宾、逢年过节送礼都会将它作为唯一的选择,因为它代表的不仅仅是高端品牌,而更多的是一种感情和尊重。由此又引申出它的投资属性,它不仅仅是具有越久越香的物质属性,而更多的是人际交往过程中的亲情属性。

G、投资属性。茅台酒越陈越香,而且高年份酒稀少,拥有很高的投资价值。随着年份增加,茅台酒不断升值,年增值率在10%左右。2000年的飞天茅台价格高达11800元,是当时出厂价的64倍。11年时,一瓶1992年生产的汉帝茅台拍出了890万的天价。

H、优秀的财务数据。低成本、低投入、高毛利(94%)、高ROE(34%),高分红(分红比例52%),超多的现金(1120亿)。

劣势有:

A、经销商渠道利润太大,且囤货过多,终端零售价高,伤害消费者利益和公司利益。公司已经在着手叫停贴牌定制酒,并且砍掉一部分经半销商,改为自营。

B、产能受限。产能对于几家高端白酒企业来说都是双刃剑,一方面产能稀缺能够提升行业地位和品牌价值、有提价权;另一方面会影响到公司的扩张做大。

2、五粮液

优势有:

A、浓香型酒工艺是最强护城河,它对酒窖的年份要求很高,没有高年份酒窖几乎酿不出高端酒,而且酒窖年份越久出酒率越高,品质也越好,这是高端酒最大的壁垒。

B、白酒第二品牌、浓香型白酒最大品牌。

C、浓香型白酒最大产能,达到2-3万吨,是第二名泸州老窖的近3倍。

D、时间对五粮液有利,随着时间的流逝,五粮液旗下的酒窖时间就越老,出厂的高端酒比例就会得到提升。现在高端酒的出酒率10-15%,未来有可能达到25%,这样在不提高产量的情况下,高端的五粮液基酒就增加了一倍了,系列酒产量也会减少。这对五粮液的品牌价值和公司运营来说是有益的。

E、受益于茅台供需缺口。在茅台供需矛盾短期无法缓解的背景下,五粮液有望承接部分茅台未能覆盖的高端白酒需求。由于茅台酒不可能无限扩产,当前茅台酒的需求缺口会在一段时间内持续。假设未来茅台需求量每年以 10%左右的复合增速增长,则 2018、 2019、 2020 年终端真实需求在 3.38万吨、 3.71 万吨和 4.09 万吨。以 2013-2017 年茅台基酒产量,按照 85%的折算比例来测算茅台产量,预计 2018-2020 年茅台实际产量为 3.28、 3.01、3.04 万吨, 2018-2020 年的茅台供给缺口约为 961、 7004、 10501 吨。茅台未来 3 年供给缺口持续扩大,五粮液和泸州老窖有望承接茅台供给不足带来的高端白酒需求转移,市场份额可能会提升。

劣势有:

A、产能受限、工艺带来大量中低端系列酒:浓香型酒工艺也是劣势。它对酒窖的年份要求很高,这是高端酒最大的壁垒,但本身产能提升非常缓慢,同时每生产1吨的高端酒,会附带产出8吨的中低端系列酒,影响品牌价值,提升运营管理难度,这是它最大的劣势。也是五粮液曾经作为白酒第一品牌后来被茅台超越的根本原因。

B、品牌过多、定价混乱、包装混乱。系列酒一直在蚕食五粮液品牌价值,降低五粮液高端酒品牌形象。高中低端之前总共有130多个品牌,李曙光上台后一直在砍,现在还有几十个品牌,还是多了。高端酒的普五、1618、交杯酒保持,中端酒有五粮特曲和五粮春、低端酒尖庄和五粮醇两款酒就可以了,三个高端+2个中档+2个低端=7个品牌,然后加点生肖酒,纪念酒,就够了。管理层需要继续减少系列酒品牌,聚焦起来,价格体系重新梳理,另外各品牌酒的包装不要设计成一类风格。让消费者能很好的区分哪款是高端酒,哪款是中档酒,哪款是低端酒。可喜的是,最近五粮液已经在大刀阔斧的改革,优化品牌体系和价格体系。

3、泸州老窖

优势有:

A、极高的品牌价值。泸州老窖曾经是白酒龙头,拿了五届国家名酒,浓香酒鼻祖。国窖1573这样优质的酒,窖池都是百年以上的,甚至还有明朝的窖池酿出的酒,浓浓的历史,每一滴都是工艺和文化。

B、泸州老窖旗下拥有行业最多的百年窖池,1619口百年窖池,所有其他白酒企业加起来,也没有这么多,产能提升空间很大。

劣势有:

A、跟五粮液一样,系列酒过多,品牌混乱,甚至有一瓶价格17块钱的低端固液法白酒,严重影响品牌价值。

B、有国企毛病,比如管理层爱乱喊目标(18年喊100亿1573,实际只有46多亿,今年又喊100亿了)。

C、之前管理混乱,爱出昏招,比如胡乱涨价(17年一季度涨价6次)最爱金融投资的白酒企业(投资国泰君安,北化股份,华西证券,泸州银行)等等,投资收益占20%左右,再比如前几年5亿存款不翼而飞。15年管理层换届以后在逐渐好转。

(七)估值

先看各公司每年度营收制定目标和实际达成情况,绿色为实际大幅超出目标,红色为未达目标。可以看出,茅台在制定目标时偏保守,实际达成情况往往大幅超出预期。五粮液中规中矩,实际达成情况与目标相差不多。而泸州老窖有两年没有达到目标,也从侧面反映出管理层爱喊口号的弊病。

1、茅台

参考公司近十年的PE水平,平均值为24.57X,大区间为16-33X,再结合公司未来几年15—25%的预期业绩增长,个人认为25倍—28倍PE是合理估值水平。

投资茅台,我觉得只需要注意二个情况,一,中国经济。二,茅台酒的产量。只要经济不是大幅滑坡,茅台酒就不用担心市场。以后茅台营收和利润会继续创新高,因为业绩的持续增长,股价表现也会创新高。

2019年茅台公司定的营收目标是855亿,同比增长14%,参考过往公司制定的目标完成情况,几乎是不存在问题的。茅台酒的销售计划是3.1万吨,这个也没有问题,只要公司拿的出来,想卖多少,19年都能卖的出去,3.1万吨市场轻松消化,不过比18年的量是要少的。如果2019年茅台出厂价不提高的情况下,营收的增长只能来源于茅台酒自营的比例增加,还有就是生肖酒纪念酒年比例增加,因为这些酒出厂价比飞天茅台出厂价高。另外2019年茅台系列酒营收目标是100亿,在茅台酒供不应求时,系列酒百亿目标,预计也能完成。

2019年的业绩确定性非常高,营收至少855亿左右,同比增长至少14%,在价格上涨和回收部分经销商利益的情况下,净利润估计增长20%左右,达到423亿,给25倍—28倍的市盈率范围,对应市值10560亿-11800亿,目前市值12000亿。所以短期看,茅台股价已经对应了2019年的业绩了。从估值角度上说,现在的茅台股价已经是合理范围内,再涨或者下跌,就属于市场情绪了。所以2019年贵州茅台的评级是防御性品种,2019年拿着茅台安全,但超高回报率基本没有。

2、五粮液

参考公司近十年的PE水平,平均值为21.63X,大区间为12-31X,再结合公司未来几年20—30%的预期业绩增长,个人认为22倍-25倍PE是合理估值水平。

2019年五粮液目标营收是500亿,增长25%,按往年的目标达成情况来看,问题不大。如果完成了500亿营收,净利润预计有172亿左右,同比增长32%,给22倍-25倍市盈率,市值3800—4300亿,目前市值3950亿,属于合理估值状态。

3、泸州老窖

参考公司近十年的PE水平,平均值为24X,大区间为14-34X,再结合公司未来几年20—30%的预期业绩增长,个人认为20倍-24倍PE是合理估值水平。2019年预计净利润增长25%-35%之间,取中位数30%,即达到47亿左右,给20倍-24倍PE,市值940—1130亿,目前市值1013亿,也属于合理估值水平。

综上可以看出,三大公司的估值都处于偏高水平,股价已经对应了2019年的业绩了,19年上涨的空间不大。再涨或者下跌,就属于市场情绪了。但作为一个长期投资者,几个月的时间还是等得起的,这么优秀的行业和公司,不需要做过多无谓的操作,长期持有就是最佳策略。

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